Under några sena höstdagar 2011 stod eurozonen på randen av ett sammanbrott. På febriga finansmarknader skenade skuldländernas räntor och analytiker hävdade att EU bara hade ett par veckor på sig för att förhindra en kollaps. Sen blev det tyst. Eurokrisen försvann från nyhetssändningar och förstasidor. Vad var det som hände? Och varför är krisen nu tillbaka med full kraft?

När hösten kris fördjupades vändes blickarna mot ECB. Bara genom att utnyttja möjligheten att trycka mer pengar och stödköpa skuldländernas obligationer kunde räntefrossan få ett slut och en krasch undvikas, menade flertalet bedömare. De fick både rätt och fel.

ECB startade verkligen sedelpressarna, men inte för att stödköpa skuldobligationer. Istället gavs de europeiska bankerna möjlighet att låna obegränsade mängder euro till rekordlåga en procents ränta. Pengar som sedan kunde lånas ut till mångdubbelt högre ränta, bland annat genom att köpa krisländernas skuldobligationer med 5 eller 6 procents avkastning.

Ett riskfritt sätt att öka bankvinsterna, så låneansökningarna vällde in till ECB. Totalt lånades en biljon, eller tusen miljarder, euro till banksystemet. Av bara farten kunde också bilbolag som Volkswagen, Daimler, Ford och Mercedez stärka sina kassor med de billiga lånen eftersom deras finansavdelningar lånar ut pengar till bilköpare och därför jämställdes med banker.

Och kuren verkade. Krisländernas upplåningsräntor sjönk när bankerna med ECB-pengar köpte skuldobligationer, finansmarknaderna lugnades och över hela Europa steg börserna. Men samtidigt missade ECB chansen att långsiktigt stabilisera eurozonen. Hade enprocentslånen gått direkt till de hårdast drabbade krisländerna hade skatteinkomster som nu går till ränteutgifter kunnat användas för att upprätthålla pensioner, sjukvård och sysselsättning. Så varför blev det inte så?

En förklaring, ofta upprepad av ECB, är att EUs fördrag förbjuder banken att finansiera enskilda länders underskott. Ett riktigt påpekande, men den regeln har ECB med övriga EUs välsignelse tidigare kringgått flera gånger. Betydligt tyngre väger den ideologiskt färgade förklaringen att krisen beror på att enskilda länder har ”misskött sig”, och att ”det ska svida i skinnet” på den som inte följer regler. Denna primitiva uppfostringsteori, som bland ekonomer går under beteckningen ”moral hazard”, åberopas ofta av ECB.

Finns det också ett tredje, outtalat motiv – att använda krisen för att omforma samhället i marknadsliberal riktning, med svagare fack och privatiserad välfärd? Ja, menar många fackliga ledare och vänsterpolitiker i Europa. ECB självt har förstås aldrig öppet uttalat något sådant, men kritikerna fick vatten på sin kvarn när ECB-chefen Mario Draghi nyligen i en intervju med Wall Street Journal menade att den europeiska sociala modellen inte längre fungerade och att en ”bra” lösning på budgetkrisen innebar sänkta offentliga utgifter medan höjda skatter var en ”dålig” lösning.

Men lika plötsligt som ECBs penningkranar öppnades så stängdes de av. Idag är lånefesten slut, och baksmällan är rejäl. Fyra månaders andhämtningspaus var allt man fick för den biljon euro som spenderats. Eurokrisen är tillbaka, djupare än någonsin.

En orsak är Grekland. Valnederlaget för de etablerade partierna och nyvalet 17 juni skapar osäkerhet om landet kommer att överge euron. För Grekland kan ett sådant steg mycket väl vara bra, men för eurozonen vore det en tidsinställd bomb svår att desarmera.

Om ett land överger euron omvandlas de euro som finns i dess banker till den nya valutan, som faller i värde. Ägarna förlorar pengar. Bara risken att ett land ska lämna euron leder därför till kapitalflykt, pengar förs över till konton i andra länder. Men det urholkar bankernas kapitalbas, och om den ekonomiska krisen samtidigt gör att allt fler av de lån banken gett inte kan betalas tillbaka läggs sten på bördan.

Ett Grekland utan euro skulle inte sänka valutaunionen, men det skulle sätta ett farligt exempel. Kan Grekland lämna så kan andra göra det, och finansmarknaderna skulle fråga från vilket land det nu gäller att flytta pengar från. Irland, Spanien, Italien. Rädslan för en bankkrasch driver fram en bankkrasch.

Faktum är att den processen redan är igång. Och längs har den gått i Spanien, där regeringen nyligen tvingats ta över storbanken Bankia och tillföra 24 miljarder euro för att förhindra en kollaps. Samtidigt som välfärden skärs ned, ekonomin krymper och arbetslösheten närmar sig 25 procent.

Samtidigt står det klart att den åtstramningspolitik som varit EUs svar på krisen har nått vägs ände. Euroländernas arbetslösheten stigit 11 månader i rad och når nu 11 procent, eller 17,3 miljoner människor, BNP faller och underskotten består. ”Både Europa och den globala ekonomin närmar sig avgrunden... Rätt fokus nu för Europa måste vara tillväxt, mer åtstramning är ett steg åt fel håll”, skrev den förre amerikanske finansministern Larry Summers nyligen och gjorde sig till tolk för den växande skara etablerade ekonomer som idag säger vad demonstranterna på gatorna i Aten, Madrid och Paris sagt länge – det här går inte längre.

Så vad händer nu? De spanska räntorna närmar sig sju procent, vilket anses vara en smärtgräns för när landet måste söka hjälp utifrån. Samtidigt beskrivs banksektorn som ”ett svart hål” och behovet av kapitaltillskott betydligt större än vad som hittills erkänts. Och efter Spanien kommer Italien.

Detta kommer ländernas regeringar inte att klara, och de stödmekanismer EU byggt upp räcker inte. För de flesta bedömare är grundtipset att till sist sväljer ECB än en gång prestigen och startar sedelpressarna för att hålla valutaunionen flytande. Men allt fler garderar med en eurokollaps.